上半年，汽車行業(yè)如果說出口不是唯一的亮色，至少也是最亮的那一塊。放眼全年，恐怕也會如此。按照中汽協(xié)口徑，上半年汽車出口509萬輛，其中乘用車出口443萬輛。全年出口突破1000萬輛，基本沒有懸念；一些海外分析機構(gòu)甚至給出了1200萬輛的判斷。

　　無論是1000萬輛還是1200萬輛，都是人類汽車工業(yè)史上的高位。此前的紀(jì)錄，是1985年日本汽車出口680萬輛。

　　問題在于，各家車企的財報并沒有同步顯示出“出口越多、利潤越多”的結(jié)果，海外業(yè)務(wù)也沒有帶回足夠的現(xiàn)金去反哺國內(nèi)。天量出口對應(yīng)的利潤為何波瀾不驚？是賠本賺吆喝，存在財務(wù)信息差，還是主機廠正在海外進行一項更長期的布局？只有把這件事厘清，才能看清出口，以及整個汽車行業(yè)的中短期前景。

　　答案藏在細(xì)節(jié)里�？上У氖�，我們手里雖然有半年的出口數(shù)據(jù)，但企業(yè)目前只披露到Q1財報，Q2暨半年（H1）數(shù)據(jù)要等到8月份。更重要的是，多數(shù)車企并未單獨披露“海外業(yè)務(wù)利潤”或“海外利潤的去向”，相關(guān)數(shù)據(jù)都混在整體賬目中。奇瑞尚未整體上市，也沒有標(biāo)準(zhǔn)財報可供參考，目前只能使用第三方估算數(shù)據(jù)。

　　先說明一點：下文所有估算值，都是按照海外業(yè)務(wù)占比進行拆分，并非企業(yè)官方披露。因此，數(shù)據(jù)的精確度有限，但用來判斷方向，應(yīng)該足夠。

　　今年的趨勢已經(jīng)顯現(xiàn)。Q1、H1和全年數(shù)據(jù)的覆蓋范圍不同，但Q1仍然能夠說明問題。我們先提出假設(shè)，再等待后續(xù)數(shù)據(jù)驗證。

　　海外出口量已經(jīng)到了“獨孤求敗”的程度，說不掙錢，確實說不過去。真正的問題是，這些錢現(xiàn)在去了哪里？答案并不復(fù)雜：一部分被匯兌損失打掉，一部分被渠道和合規(guī)成本吃掉，一部分被應(yīng)收賬款及在途、庫存占用，還有一部分沉淀在本地化產(chǎn)能里。

　　在1—6月乘用車出口前六名企業(yè)中，我們選取奇瑞、比亞迪、吉利和上汽作為樣本。這四家最具代表性，足以觀察問題的主要面向。

　　匯兌損失不可忽略

　　今年1—6月，人民幣相對美元升值3.1%。這個幅度聽上去并不大，但同期美元本身已經(jīng)比較強勢，人民幣匯率也創(chuàng)下2023年以來的新高。車企沿用過去的外匯管理思路，難免出現(xiàn)誤判。

　　據(jù)報道，自2022年以來，出口企業(yè)累計形成了1.21萬億美元的未結(jié)匯頭寸。如今，這些美元頭寸中約有一半出現(xiàn)賬面虧損。今年企業(yè)結(jié)匯率從60%升至75%，于是陷入“越結(jié)越虧、越虧越結(jié)”的困境。但虧損也必須結(jié)匯，因為繼續(xù)拖下去，可能虧得更多。

　　車企用做實業(yè)的思維管理外匯，卻長期機械地押注強勢美元，眼下自然要為這套策略付出代價。

　　在Q1財季，四家企業(yè)中，比亞迪的匯兌損失約為9億—10億元，吉利約5億元，上汽約6億—7億元，奇瑞約5億—6億元。相比之下，去年四家企業(yè)都曾因匯率變化獲益。

　　顯然，因持有大量美元、歐元資產(chǎn)，比亞迪被人民幣升值吃掉的海外利潤最多；吉利最少。

　　當(dāng)然，其中還有一部分是被動結(jié)匯損失，即由賬期帶來的匯兌敞口。這并非企業(yè)主觀選擇造成，短期內(nèi)也沒有太多規(guī)避空間。

　　在Q1財季，比亞迪海外新增應(yīng)收賬款和票據(jù)約26億元，吉利海外新增應(yīng)收賬款約15億元，上汽約12億元，奇瑞海外應(yīng)收賬款增量約25億元。

　　值得注意的是，當(dāng)前海外經(jīng)銷商的返款周期已經(jīng)拉長至約90—180天，回款因此出現(xiàn)滯后。雖然這其中有賬期錯位的因素，但中國車企出口量正在急劇擴張，應(yīng)收賬款也會隨之同步擴大。

　　在人民幣升值背景下，匯兌損失會同時出現(xiàn)在這兩類敞口上。比亞迪敞口最大，吉利和奇瑞次之，上汽相對更小。這或許說明，上汽海外業(yè)務(wù)的擴張速度不如其他三家；中汽協(xié)的銷量數(shù)據(jù)，也能得出同樣的結(jié)論。

　　把錢花在當(dāng)?shù)?/strong>

　　匯兌損失帶來的是利潤磨損，另一部分錢則是暫時拿不回來，變成企業(yè)在海外的輕、重資產(chǎn)。重資產(chǎn)包括工廠、設(shè)備、KD線等；輕資產(chǎn)，主要體現(xiàn)為渠道費用。

　　按這一口徑，海外運營費用最高的企業(yè)，應(yīng)該是奇瑞。奇瑞在130多個市場鋪設(shè)體系，海外經(jīng)營資產(chǎn)最重，海外運營費用約為18億—22億元，其中用于建設(shè)、維護廠房設(shè)備等長期資產(chǎn)的資本開支，約為10億—15億元。

　　比亞迪的重資產(chǎn)投入最猛：泰國工廠已經(jīng)投產(chǎn)，巴西工廠在建，匈牙利工廠預(yù)計2026年底投產(chǎn)。其資本開支約30億—40億元。隨著這些產(chǎn)線陸續(xù)投入運營，這部分支出還會繼續(xù)增加。

　　上汽海外資本開支約5億—8億元，吉利約8億—12億元。吉利的一部分重資產(chǎn)，是以沃爾沃及其他收購、合資品牌的名義運營，因此這部分費用可能被低估。

　　如果從重資產(chǎn)投入和市場覆蓋這個指標(biāo)來看，奇瑞最有“跨國企業(yè)相”：單位投入相對較小，但覆蓋面廣，KD成分較高。比亞迪則表現(xiàn)出更強的爆發(fā)力，愿意在海外投入重資產(chǎn)。短期內(nèi)，具備挑戰(zhàn)奇瑞出口冠軍地位能力的主機廠，非比亞迪莫屬。

　　再看更直接的海外運營費用。我們將海外渠道、ESG合規(guī)、關(guān)稅及其他稅種（包括反補貼稅）合并計算。Q1財季，比亞迪海外運營費用約15億—18億元，吉利約10億—12億元，上汽約10億—12億元，奇瑞約18億—22億元。

　　差異主要取決于主機廠在哪些區(qū)域市場重點鋪設(shè)渠道。歐洲是出了名的高成本市場：單店貴、人工貴，ESG合規(guī)和各類稅費也高。幾項成本疊加后，攤到整車出廠價上，至少要增加60%以上；再考慮海運、倉儲等物流費用，零售價相對出廠價如果不接近翻倍，很難有錢可賺。

　　還有在途資金。比亞迪Q1在途資金約15億—20億元。考慮到海運周期為60—90天（南美最遠(yuǎn)），吉利在途約8億—10億元，上汽約10億—11億元，奇瑞約15億—18億元。這與奇瑞的目標(biāo)市場構(gòu)成有關(guān)。

　　整體而言，出口量越大，在途資金越重。這是物流周期決定的物理規(guī)律，不是管理問題。

　　“回頭錢“什么時候回來

　　看起來，比亞迪是“海外利潤未匯回”的最大持有者——幾乎在所有科目上都排在第一。原因是，它正處在海外投入強度空前高漲的階段。比亞迪走的是一條“先輕后重”的經(jīng)典路線，如今正處在從輕資產(chǎn)渠道向重資產(chǎn)本地化產(chǎn)能切換的當(dāng)口。

　　其實，大家基本都走過“先輕后重”的路徑，區(qū)別只在于輕資產(chǎn)和重資產(chǎn)所處的時間段不同。奇瑞的重資產(chǎn)投資時間線最長，目前已經(jīng)進入收獲期，這也是近幾年銷量快速上升的原因之一。比亞迪的本地化產(chǎn)能尚未正式開始爬坡，因此可以預(yù)期，它的后勁最強。吉利H1增速最強，是因為去年鋪設(shè)的輕資產(chǎn)渠道已經(jīng)到位；同時，吉利的固有優(yōu)勢還在于，收購?fù)鈬�品牌時一并獲得了渠道資源。相比之下，上汽更傾向于以海外輕資產(chǎn)為主的打法。

　　粗略量化一下，把前面五項加總，Q1單季沉淀在海外的增量資金，比亞迪約80億—100億元，奇瑞約60億—80億元，吉利約50億元，上汽約45億元。四家合計，年化規(guī)模超過1000億元。

　　假定2026年全年出口1000萬輛乘用車，平均單價15萬元，凈利潤率5%，全行業(yè)海外凈利潤約為750億元。這個數(shù)字還不到四家企業(yè)沉淀在海外的資金規(guī)模。這意味著，海外凈利潤會以固定資產(chǎn)、應(yīng)收賬款、在途存貨等形式存在——而且已經(jīng)扣除前述磨損。利潤暫時不會回來，不僅今年回不來，明年也很難看到規(guī)�；�利潤回流。

　　如果出口規(guī)�？邕^千萬輛臺階后還能繼續(xù)小幅增長，那么也許到2028年末，更可能在2029年，才能看到真正的“回頭錢”。這筆錢，屆時才會真正用于反哺國內(nèi)運營。

　　但這個判斷有兩個前提：銷量不會遭遇結(jié)構(gòu)性挫折，海外重資產(chǎn)投資在2028年之后轉(zhuǎn)入平穩(wěn)。

　　以豐田為代表的跨國企業(yè)，全球運營已經(jīng)持續(xù)了幾十年，產(chǎn)能和渠道部署更廣、市場滲透更深，是真正的樹大根深。與剛剛起步的中國車企相比，它們的利潤積累當(dāng)然不在同一個層面。豐田也會把大量利潤沉淀在規(guī)模更龐大的海外資產(chǎn)中。日本市場貢獻(xiàn)豐田業(yè)績不超過16%，看上去，豐田的根似乎已經(jīng)不在本土。

　　其實不然�？鐕�企業(yè)幾十年來最熟悉的事情，就是把真正的“利益”留在本土，在其他國家完成組裝和運營�！袄�益”不只是把利潤搬回國，還包括核心研發(fā)、知識產(chǎn)權(quán)、高薪研發(fā)崗位以及產(chǎn)品關(guān)鍵供應(yīng)鏈等。這些，才是主機廠真正的利潤發(fā)動機。

　　這套做法能夠成立，有一個前提：投資目標(biāo)國的企業(yè)，不能在研發(fā)能力上超過自己。否則，從長期看，本土利益大概率保不住。

　　到目前為止，中國車企觸及的，仍然只是豐田早期的實踐。就“海外運營—把錢拿回家”這件事而言，中企大致還處于豐田20世紀(jì)80年代前期的階段。不同之處在于，中國車企出口登頂?shù)乃俣忍�快、增速太猛，以至于所有環(huán)節(jié)都在加速發(fā)生。

　　量變正在引發(fā)質(zhì)變。這不僅意味著利潤規(guī)�；�回流的時間點可能大大提前，更可能預(yù)示著中國車企會走出一條不同于傳統(tǒng)跨國企業(yè)的出海路線：核心研發(fā)始終不放在海外，國內(nèi)的核心技術(shù)和供應(yīng)鏈資產(chǎn)持續(xù)保有并擴張。

　　當(dāng)然，這一前景同樣有前提：中企必須在新能源和智能化技術(shù)的工程成本上保持領(lǐng)先。對此，我們有非常大的信心。中國車企實現(xiàn)利潤規(guī)�；�回流的日子并不遠(yuǎn)，規(guī)模也會非常驚人，并將結(jié)構(gòu)性緩解國內(nèi)業(yè)務(wù)因競爭而持續(xù)失血的運營狀況。